AI 금융은 첫 번째 실제 병목 현상에 직면했습니다. 채권 구매자가 전화를 중단했습니다. The Wall Street Journal에 따르면 해당 분야에서 가장 공격적인 데이터 센터 운영업체 세 곳인 CoreWeave, Nebius 및 Nscale은 몇 주 동안 거의 빚을 갚지 못했습니다.
진단은 칩이나 전기에 관한 것이 아니라 가격에 관한 것이기 때문에 불편합니다. 2년 동안 해당 부문은 항상 상대방이 종이를 구매한다는 전제 하에 자금을 지원받았습니다. 2차 시장에서 전제가 깨졌습니다. 그리고 지불해야 할 작업이 가장 많이 남아 있는 바로 그 순간에 조정이 이루어집니다.
작업의 핵심
- CoreWeave는 이미 부채의 15% 이상을 지불했습니다. 연초에 9.75% 이자율로 채권을 발행했습니다. 오늘날 동일한 종이를 구입하는 사람은 누구나 훨씬 더 높은 수익성을 요구합니다.
- QTS는 연간 최대 600만 개를 추가로 처리할 예정입니다. 그가 6개월 전에 고려하고 있던 8억 달러의 대출로 인해 이자만 400만~600만 달러가 추가로 지출될 것입니다.
- Nscale은 IPO를 12월로 연기합니다. Anthropic의 데이터 센터에 자금을 조달하려는 사람들은 서명하기 전에 더 엄격한 조건을 요구하고 있습니다.
9.75%에서 15%로: 시장이 측정 기준을 바꿉니다.
CoreWeave는 연초에 9.75%의 부채를 갚았습니다. 오늘날 동일한 채권을 구매하는 사람은 누구나 15% 이상이 필요합니다. 재융자도 아니고 다른 발행인도 아닙니다. 동일한 서류를 지원하는 것입니다. 개선되지 않은 기반에서는 거의 6포인트 더 많은 비용이 듭니다.. 나머지 운영자에게 보내는 메시지는 잘못 해석하기 어렵습니다.
QTS는 실험실 수준의 정밀한 선삭을 보여줍니다. 6개월 전에 나는 8억 달러를 요구할 것을 고려하고 있었습니다. 이제 그는 거의 동일한 대출을 찾고 있지만 이자로만 연간 400만~600만 달러가 더 소요될 것입니다. 회사는 Microsoft를 위한 데이터 센터를 구축했으며 해당 프로젝트와 관련된 부채는 4월 이후 더 비싸졌습니다. 반면 Microsoft 자체 부채는 거의 변하지 않았습니다. 시장에서는 Microsoft에 대한 대출과 임차인에 대한 대출을 구분합니다.. 훌륭한 고객을 확보하는 것만으로는 더 이상 담보로 충분하지 않습니다.
2025년 말, Deutsche Bank와 Morgan Stanley는 데이터 센터를 구축하기 위해 스스로 부담한 부채에 대한 보상을 모색하기 시작했습니다. 그 의심은 두 은행의 변칙적이었습니다. 오늘은 전반적인 분위기입니다. 투자자들은 동네 시위로 인해 작업이 지연되고, AI의 혜택이 약속보다 늦게 도착할 것이며, 무엇보다 같은 장소에 이미 너무 많은 돈이 있다는 점을 두려워합니다.
이 부문에는 자금이 고갈되지 않았습니다. 건설 방법을 아는 유일한 자금인 값싼 버전의 자금이 고갈되었습니다.
‘Bragawatts’: 메가와트에 서명하는 것은 쉽지만 지불하는 것은 쉽지 않습니다.
반도체 회사인 브로드컴(Broadcom)의 CEO인 호크 탄(Hock Tan)은 지난 10월 자본이 칩이나 전력 부족보다 더 큰 억제력이 될 수 있다고 경고했다. 칩을 파는 사람이 보낸 경고에는 무게가 실렸습니다. 그들의 예측에서는 2028년이나 2029년에 반도체 부족이 예상되며, 업계의 다른 목소리에서는 이를 2030년까지 추진합니다.
그래도 돈은 사라지지 않았습니다. 모건스탠리(Morgan Stanley)에 따르면 9월까지 AI 기업들은 4,660억 달러의 부채를 조달했는데 이는 1년 전 수치의 4배가 넘는 수치입니다. 닫힌 것은 여전히 충분한 현금을 창출하지 못하는 사람들을 위한 저렴한 신용 창구입니다. 같은 분기에 칩, 에너지 및 저렴한 자금 부족이 추가되었습니다.
EQT의 사장은 결코 연결되지 않는 엄청난 팡파르와 함께 발표된 메가와트를 ‘브라가와트(bragawatts)’라고 불렀습니다. CoreWeave와 나머지 운영자는 상대적으로 쉽게 전력 계약에 서명할 수 있습니다. 연결된 것을 제공하고 무엇보다도 비용을 지불하는 것은 또 다른 작업입니다. Nscale은 이미 이 점을 알아차렸습니다. Anthropic의 데이터 센터를 지원하기로 되어 있던 자금이 더 까다로운 조건을 요구하고 있기 때문에 주식 시장 데뷔를 12월로 연기했습니다.
스페인은 다른 달력으로 같은 시장을 본다
스페인에서는 달력이 다르지만 탭은 동일합니다. 아라곤, 마드리드, 카탈로니아에서 발표된 프로젝트는 수년 전에 체결된 임대 계약과 현재 더 비싼 도매 금융을 기반으로 합니다. 관련 데이터 센터 부서가 있는 유일한 IBEX 35 REIT인 Merlin Properties는 동일한 시장에서 자본을 놓고 경쟁합니다. 다른 사람의 부채에 추가 포인트가 추가될 때마다 부채 증가 비용이 더 높아집니다..
그것은 이미 한 번 일어났습니다. 1999년에서 2001년 사이에 광섬유 사업자들은 한 번도 채워지지 않은 용량에 계약을 맺었고 신용이 갑자기 중단되면서 파산했습니다. 과잉생산을 흡수하는 데 10년이 걸렸습니다. 차이점은 당시에는 인프라가 많았으나 오늘날에는 없다는 것입니다. 위험은 과도한 작업이 아니라 지연이다그리고 2년 늦게 도착하는 데이터 센터는 예상되는 조건에서는 누구도 재융자를 받을 수 없는 자산입니다.
우리는 너무 오랫동안 미래 수요와 현재 지불 능력을 혼동해 온 부문을 관찰합니다. 생성적 AI 비용은 그렇습니다. 하지만 12개월 만에 4배로 늘어난 부채에 필요한 비율은 아닙니다. 첫 번째 테스트는 Nscale의 IPO와 함께 12월에 이루어지며, 두 번째 테스트는 만기가 2027년에 만료되기 시작합니다. 그때까지 주요 시장이 소규모 사업자에게 폐쇄된 상태로 유지된다면 경영진이 이미 예상하고 있는 통합은 더 이상 가설이 아니며 해당 부문의 진입 가격이 될 것입니다.
